2021油气基金_油气基金价值分析

1.广汇能源(600256)未来价值分析

2.QDII基金是什么意思分析

3.海外石油投资项目实物期权经济评价方法研究

4.油气工业技术经济评价的原则

5.决策分析是油气评价的必然延伸

广汇能源(600256)未来价值分析

今天和理财君一起来看下广汇能源(600256)未来价值分析。广汇能源公司已形成以煤炭、LNG、醇醚、煤焦油、石油为核心产品，以能源物流为支撑的天然气液化、煤炭开、煤化工转换、油气勘探开发四大业务板块，成为集上游煤炭和油气勘探生产，中游能源运输和物流中转，下游销售于一体的大型能源上市公司，也是国内目前唯一一家同时具有煤、油、气三种的民营企业。

价值分析：1、管理层目标远大;2、上游储备丰富;3、煤炭分质利用项目技术成熟，风险小利润高;4、净利润分析：13年10亿多点不错了，14年哈密煤化工正常生产是大概率，甲醇产量不错，LNG达不到设计要求，原估计年利润15亿，现在看10亿差不多了。天然气方面，吉木乃不错，鄯善差一些，保守估计总共8亿。煤炭价格下跌但产量增长8亿还是有的，大约总净利润25——26亿，铁路股权转让如记入有5亿投资收益，总的30亿出头吧。上半年煤炭分质利用一期可投产，利润应该不多，作为其他项目有可能不及预期的补充吧，就不算进去了。15年煤炭分质利用二期如投产，可增加至少20亿利润，加上与酒刚合作项目部分投产，总的30亿没问题，加上其他项目共55亿。如果取的原油进口资质，哈国的两处油田投产，利润还会更多。16年煤炭分质利用全投产，利润淖毛湖40亿加酒泉20亿共60亿，加其它项目可超100亿。17年要看哈国项目进，煤制气项目，酒泉二期。如取得原油进口资质，个项目都顺利推进，18年利润可达200亿以上，当然这有很大的不确定性。从总体讲来，广汇能源未来有希望做到中石油的一半，市值可到5000亿。到那时就只能给8倍市盈率的估值。散户在市值到3000亿就可离场，保守的2000亿就可离场。

风险分析：1、管理层好大喜功，要时刻关注项目进度及财务风险。2、产品价格风险，如甲醇、焦碳等。天然气和石油价格没问题。未来几年页岩气难大规模发展，国外进口的价格也高，总体对公司不够成威胁。3、安全生产风险。

总的来看，公司发展潜力很大，风险可控，因盘子大，给20倍市盈率估值较合理，未来做到每股4元，股价可到80元，有10倍以上涨幅。为保险起见，再打5折，股价到40元可卖出。

我估值的核心是煤炭分质利用项目，那里的煤炭含油相当高，而且整个工艺流程简单，技术成熟，且酒泉的产品有酒钢在销路没任何问题。但为保险起见，要密切关注这一项目，如有致命问题马上离场。这一项目如不行那广汇能源没任何投资价值。

QDII基金是什么意思分析

QDII基金是什么意思分析

随着资本市场的不断开放，越来越多的投资者开始关注境外市场的投资机会。那么QDII基金是什么？值得投资吗？小编也为大家准备了相关内容，以供参考。希望对大家有所帮助，仅供大家阅读！

QDII基金是什么？

QDII（QualifiedDomesticInstitutionalInvestor）是指“合格境内机构投资者”，是一种允许部分境内机构在一定条件下投资境外资本市场的制度。QDII制度的目的是为了进一步拓宽投资机会，鼓励国内的合格投资者在境外市场进行投资并获取收益。QDII基金就是根据QDII制度设立的一种证券投资基金，主要投资境外市场。QDII基金可以投资股票、债券、大宗商品等各类资产，也可以同时布局欧美、新兴国家等多个资本市场。

值得投资吗？

QDII基金值不值得投资并没有一个绝对的答案，投资者需要考虑以下方面：

1、QDII基金可以参与境外市场的投资，捕捉一些国内市场难以获得的投资机会。境外市场有很多优质的公司和行业，比如科技、医疗、消费等，它们具有较高的成长性和创新性，也有较高的估值水平和收益率。通过QDII基金，投资者可以分享这些公司和行业的发展红利。

2、投资成本较高。QDII基金的认购费、赎回费、托管费一般高于其他类型的基金，这会降低投资者的实际收益率，此外还可能存在汇率波动带来的损失。

3、投资风险较高。QDII基金投资境外市场，不仅要面对市场风险、汇率风险，还要面对政策风险、监管风险等。境外市场的波动性、复杂性和不确定性都比国内市场高，需要投资者有较强的风险承受能力和判断能力。

FOF基金

FOF基金就是基金中的基金，是英文单词FundofFunds的缩写。由专业的基金经理拿我们的资金去投资基金。它是一揽子的基金组合，与相对弹性较大的单支偏股型基金相比，阶段性收益并不具备明显超越优势；但盈亏同源，FOF基金的波动和回撤也同样低于偏股型基金。FOF基金的特点是股票型基金、债券型基金、混合型基金都可以投。总体来说，股票的仓位相对主动基金要低一些。

一般主动基金最高的仓位95%，最少需要预留5%的仓位来应对赎回。现实里除了指数型基金外，较少有基金会加到95%仓位。大部分基金的仓位加到90%都已经很高了，8X%的仓位就算是高仓位了。

而FOF基金还需要预留一部分仓位应对赎回，基本上仓位就是0.9__0.9=0.81。也正是因为如此，FOF基金和主动基金相比，股票仓位较低，收益不如主动基金，但波动和回撤会好于主动基金。FOF基金比较难规避的是人情风险。投资基金，本质上是把钱交给基金经理替你打理。而FOF基金这种基金中的基金，可能会有拉自家兄弟的这种需求。主动基金其实也会这类风险，有人的地方就有江湖，很多事情身不由己。这也是为何我不太喜欢主动基金，而喜欢指数基金的原因。FOF基金还有一个比较大的缺点就是双重收费。买FOF基金本身收一次费，FOF基金再去买一篮子基金再收一次费。优点是组合方便计算收益，方便一键投资，当然你如果看好某只FOF基金，也可以抄FOF基金的作业，自己建立基金组合买。

举个栗子：且慢的我要稳稳的幸福是FOF基金，不会直接购买股票，而是购买一篮子基金。我们购买我要稳稳的幸福要交一次手续费，我要稳稳的幸福购买一篮子基金又要交一笔手续费。但相比与个人，机构有更强的整合能力，专业的FOF投资管理人会在基金产品和基金经理中优中选优，并通过持续跟踪、动态调节，来控制FOF基金与目标的偏离。

相对主动基金来说，FOF基金比较稳健，这也是为什么且慢把我要稳稳的幸福作为稳健配置的一个原因。

对了，目前我要稳稳的幸福有3个版本，支付宝的Pro版，交行的定制版以及且慢版。这3个版本的区别主要是资金量大了后，选了不同的基金造成的。且支付宝Pro版的股票仓位高一些，也因此收益相对好一些。

LOF基金

LOF基金，全称为ListedOpen-EndedFund，中文名是「上市型开放式基金」。开放式基金我们都懂，能够在市场上随时进行申购赎回，但LOF基金的创新之处在于不仅是「开放型」，还是「上市型」，其中的玄妙之处就在于LOF基金同时拥有二级市场交易价格和一级市场基金净值两种价格。LOF基金二级市场交易价格如股票二级市场交易价格一样是投资者之间互相买卖所产生的价格，交易用“买”“卖”完成，价格会波动。LOF基金一级市场基金净值是基金管理公司利用募集资金购买股票、债券和其他金融工具后所形成的实际价值，交易用“申购”“赎回”完成，净值一天只有一个。

LOF基金的特点是：

LOF基金本质仍然是开放式基金，也就意味着基金份额总额并不固定。

LOF基金的发售和交易，通过份额转托管机制将场外市场和场内市场有机结合在一起，意味着投资者的交易可以不受交易场所的限制。

投资者选择在场外代销机构申购赎回基金份额时，每份价格为当日收市的基金份额净值；而在会员证券营业部交易，则按撮合成交价来买卖基金份额。

LOF基金的优点：

减少交易费用。相较于场外市场，通过二级市场交易往往可减少交易费用。

加快交易速度。开放式基金的场外交易用未知价交易，投资者最迟T+7收到款项；LOF基金在场内交易可T+1日收到款项。

提供套利机会。LOF基金场内成交价是以撮合成交的形式确定的，体现了市场的供求关系，这就给予了投资者套利的机会。具体溢价率可以在集思录上查到。

QDII基金

QDII基金，全称为QualifiedDomesticInstitutionalInvestor，是合格境内机构投资者的意思。

简单来说，QDII就是一个国家对境外资本市场投资的机构投资者。普通投资者就可以通过这个QDII基金使用人民币投资境外的非人民币资产，比如美元资产、欧元资产等；这大大降低了普通投资者投资境外资产的难度。

好处是不需要开通境外的证券账户、境外的、不占用外汇额度。通过QDII基金配置全球资产变得容易多了，加上投资门槛低、交易便利等优势，因此产品份额还挺紧俏。

目前全市场共计276只QDII基金，产品投向涵盖了全球主要经济体和市场。比如香港、美国、日本、德国、印度、越南等，资产类别也相当丰富，有股票、黄金、原油、债券、REITS等等。QDII基金按交易通道分为两类，场内基金和场外基金。场内基金主要有ETF和LOF两种类型。特点是可以和股票一样交易，有别于个股的是QDII场内基金具有T+0交易制度，也就是日内可随买随卖。比如纳指ETF（513100)、标普500ETF（513500）、华宝油气（162411）等等。场外基金申赎和普通基金是一致的，只不过我们要留意一点，QDII基金的净值公布要比普通基金慢一天，T日15：00之前申购的份额，T+2日才能确认。此外，涉及到海外投资，份额赎回到账时间通常大于3天。此外，根据院规定，QDII基金由国家外汇管理局对参与对外投资的合格境内投资者（QDII）进行额度审批。也就是说公募基金的外汇额度是受限的。截至21年3月31日，外汇局公布的合格境内机构投资者(QDII)投资额度审批情况表显示，QDII获批额度是1345.69亿美元。而这些额度会根据规定分配到QDII机构，具体数据可以去外汇管理局查询。下图是前20位的合格境内机构投资者投资额度的审批情况。

海外石油投资项目实物期权经济评价方法研究

刘雅馨 钱 基 熊利平 郭宝申 丁建可 干卫星

（中国石化石油勘探开发研究院，北京 100083）

摘 要 高风险和分段决策的海外油气投资项目大多具有放弃、扩张和延迟等多种期权特性。本文深入研究了实物期权机理，对比贴现现金流法，加深了对项目实物期权价值的理解。结合海外油气项目，提出蒙特卡洛模拟解决波动率参数的方案，在Excel中开发应用模型并对实际案例进行价值评估，对海外油气投资项目在风险环境下的投资机会柔性管理的期权方法应用取得进展。

关键词 海外石油投资项目 经济评价 实物期权 贴现现金流 布莱克－斯科尔斯定价模型

Valuing Overseas Petroleum Exploration and Development

Projects by Means of Option Pricing Theory

LIU Yaxin，QIAN Ji，XIONG Liping，GUO Baoshen，DING Jianke，GAN Weixin

（Exploration and Production Research Institute，SINOPEC，

Beijing 100083，China）

Abstract The stage decision of the oversea petroleum exploration and development investment with high risks and many uncertainties is a kind of option activity such as abandon option，delay option，expand option.The reason and mechanism of lying the real options method in the economic evaluation of the projects are discussed in this paper.The characters of real options of the petroleum exploration and development projects are analyzed. Example analysis is provided to demonstrate the evaluation efficiency.The real option method may help to enhance the economic value and accuracy of decision making of the petroleum exploration and development projects.

Key words Overseas petroleum E＆P projects；economic evaluation；real option method；NPV；B－S model

2012年我国石油对外依存度攀升至56.4％［1］。业内人士普遍认为，国内原油短期大幅增储上产较难。化解目前这种危机的有效途径是国有石油公司继续 “走出去”。

中国石化作为海外上市的中国国有石油公司，不仅肩负着获取、保障国家能源安全的使命，还要考虑股东利益和自身的发展。良性战略投资是公司成长的关键，投资决策应建立在科学经济评价的基础之上。

贴现现金流技术是当前的主流价值评估技术，广为人们接受，但是该方法忽略了项目内在的管理价值。而石油勘探开发项目具有典型的风险高、投资大、周期长的特点，海外相比国内具有更大的政治、经济、技术以及地质风险。随着民族主义的兴起，国对外开放的多是勘探风险大和开发难度大的区块，而且经济利益在国和石油公司之间分配的过程中，国处于主导地位、不断调整财税政策，无论是在经济有利还是不利的情况下，国总是有所得，风险完全由国际石油公司承担，致使可供开拓的海外油气项目风险越来越大，边际项目越来越多。在当前激烈竞争的油气市场环境下，贴现现金流技术会导致项目决策时放弃不确定性高但上升潜力较大的投资项目。

实物期权法能够贴现现金流技术，克服其处理结果不确定性的不足及决策路径僵化的问题，但实物期权法因原理复杂难以理解而至今未得到广泛应用。调研实物期权法的机理，分析石油上游生产价值链，对比贴现现金流技术，应用典型的实物期权工具和技术，结合案例，研究实物期权法如何用于增加油气项目的价值，将有助于促进该方法在油气项目价值评估中向应用转化。该研究在当前激烈竞争的油气投资市场环境下，对改善现有投资评价技术的不足、丰富现有方法体系、增加决策信息丰度、减少决策失误、提升企业价值创造能力十分必要。

1 石油勘探开发项目期权特性分析

海外石油勘探开发项目投资的目的是获取石油价值。理解油气勘探开发项目的价值链是理解其投资价值评估和决策的基础。

海外油气勘探开发项目主要用全球公开招标的经营模式，中标者将取得的作业权，按照不同的合同模式支付给国（或企业）部分产品或收益，主要的合同模式包括经营许可证（License Agreement）、产品分成合同（Product Share Contract）、服务合同（Service Contract）和联合经营（Associated Operation）。其中，经营许可证和产品分成模式最为普遍，即中标者拥有的完全作业权，直接参与的生产过程且承担勘探开发风险。

海外石油和天然气勘探开发项目的典型商业决策时序代表着一个期权行为。石油勘探开发项目的投资是分阶段投入的。石油公司首先需要获得对产地进行勘探的许可证，然后进行勘探投资，通过获取地质数据以确定他们的风险和预期回报。如果该预期结果是乐观的，将引导进行钻探；如果钻探成功，石油公司将确认并详细描述产油区；若产油区有经济性，公司将进行开发。当石油产品的收益降低到低于运营成本时，公司将放弃该项目。其进行过程中的每一个状态都代表了一个期权。石油公司可以在各个决策点综合分析经济发展、技术发展、政治趋向、合同期限等条件，决定后续的投资行为，即是继续投资、延缓投资，还是放弃投资。

2 贴现现金流法及其缺陷

贴现现金流法（DCF）考虑发生在油气勘探开发项目整个寿命期内的各种效益与费用，用资金时间价值技术，将这些发生在不同时点的效益和费用折算成现值，借以确定被评估资产价值。DCF技术的基础是净现值（NPV）法，NPV计算的两个步骤：一是预计未来的现金流量；二是将这些现金流量按一定的折现率折现成现值。决策时根据NPV的正负决定项目的取舍。

然而，石油勘探开发项目具有典型的风险高、投资大、周期长的特点。石油行业投资先行，投资量大。投资的收益受到丰度和品位的限制，而地质储量风险难以预测。石油又是稀缺的、不可再生的耗竭性，容易受国家政策的影响；项目开发周期一般都比较长，投资见效慢，在此期间，油价、投资及经营成本等项目价值影响因素不断波动，因此，项目未来的现金收益及支出难以预测。再加上DCF法的要么立即投资、要么永远放弃的决策僵化的弱点，使得用DCF法来评估石油投资有其致命的弱点，即容易低估项目的投资价值，导致有价值、有潜力的项目被误评而遭抛弃，而一些无价值的项目却有可能被评估认为可以继续投资。

3 实物期权法

期权理论提供了分析和测定不可逆投资项目中不确定性的新方法。油气投资的不确定性，使其具有高风险性，但同时高风险性给油气投资带来了投资机会的价值，也给油气投资评估提出了新的课题，即用期权方法来评估油气投资。

3.1 机理研究

实物期权估值技术起源于金融期权领域。金融期权是金融衍生工具中的一种合约，合约的持有者在规定的时间（expiration）内有权利、但没有义务按照合约规定的价格（exercise price，strike price）购买或卖出某项资产（股票、债券等）［2］。

实物期权是在预定期间内以一定的成本，有权利而不是义务取延迟、扩张、缩减以及放弃的行动［3］。实物期权经常包含于投资项目或投资机会之中。通常分为推迟期权、扩张期权、收缩期权、放弃期权、转换期权和增长期权6个基本类型［4］。

金融期权与实物期权的相似性是实物期权理论用于企业投资估值的基础。企业投资与金融期权有很大的一致性。首先公司有权但不是义务投资某个项目；其次，公司有一定的时间段去投资，通常不需马上投资。所以公司有权利选择在环境有利时投资，否则放弃投资。这与金融看涨期权有相同的风险结构，期权持有者从优势中获利，但最大限度地减少损失，最多只是损失期权执行价格。

实物期权法的核心价值在于通过改变项目执行路径，提供管理的柔性价值，比如延迟投资至经济环境比较有利时再进行。这种理论被认为是高不确定性风险下项目经济评价的现代方法。

3.2 估值模型

经典的期权估价模型有欧式看涨期权的Black －Scholes定价模型和美式期权的二叉树期权定价模型。Black－Scholes定价模型如下：

油气成藏理论与勘探开发技术（五）

其中：C——期权价值；S——资产现值；X——期权执行价格；t——期权有效期；r——无风险利率；σ——资产价值波动率。

油气成藏理论与勘探开发技术（五）

油气成藏理论与勘探开发技术（五）

实物期权与金融期权具有相似的风险结构，这为使用金融期权定价模型为实物期权定价提供了依据（表1）［5］。

表1 金融期权与实物期权的比较

实物期权具有隐蔽性、随机性、条件性、组合性和相互影响性等特点，因而它比金融期权更加复杂，金融期权的定价模型应用于实物期权时应根据实物期权存在的环境进行相应的修正。但是简单实物期权的定价可以使用金融期权的定价模型。

3.3 参数解决方案

根据期权理论，波动代表价值，波动率越高，项目期权价值越大。这是由期权的收益结构造成的，对于期权持有者，在期权执行过程中，损失的最大限额是权利金，即损失有限，而收益却随波动率上升而无限上升。参数波动率是期权价值的关键影响因素，进而影响考虑期权价值的投资决策。

用经典模型进行实物期权价值评估时，由于实物资产不像金融资产有交易市场，故缺少可供参考的历史数据，很难取得项目的历史和隐含波动率。实物资产价值波动率很难取得，这也是应用该方法的最大障碍之一。

利用蒙特卡洛模拟制造伪随机的方法可以求得项目的预测波动率［6］，该方法可以综合考虑各项目价值影响因素对项目价值的影响，比用油价波动率来代表项目价值波动率的参数解决方案更科学。尤其是对于海外项目，经营现金流受国财税体制控制，经营杠杆对波动率的影响较大，针对不同的财税体制，进行模拟波动率计算，为参数取值的更精确求解提供了新思路。

4 应用研究

为了深刻理解期权理论，选取某海外油气项目，分别应用贴现现金流技术和实物期权技术进行项目的基础价值和期权价值的求解，通过实证和对比研究，加强对项目期权价值含义及本研究提出的估价方案的理解，从而推进该方法在海外油气勘探开发项目经济评价中的应用。

4.1 项目决策背景

2011年某公司接手某项目正式运转后，由于该项目圈闭规模小，增储空间有限，产量水平低，并且无运输管网，造成单位成本高，拟通过新的勘探开发投资，达到增产降本的目的。需对该投资部署进行可行性决策。

4.2 项目基础价值

4.2.1 项目概况

该项目是2010年某公司在哥伦比亚收购的4个在产区块，区块总面积1251.58km2。该公司拥有这4个区块100％的权益。合同类型为矿税制，勘探期6年，开发期24年。风险前圈闭量3570万桶，原油2P可储量为2500万桶。

4.2.2 评估基本设与基础方案

应用贴现现金流技术，基准折现率为10％，评估基准日为2012年1月1日，评价期从2012年至合同期末，2012年及以后的原油价格按照预测的WTI基准油价进行贴水，并考虑从2015年起通胀2.5％，基础方案如下：

4.2.2.1 产量预测

根据评估该项目可储量为2500万桶。根据开发方案，在2013年达到产量高峰，2014年产量开始较快速下降，在评价期内累计产油1724万桶，产量剖面见图1。

图1 某项目用基础方案时的预测产量

4.2.2.2 投资预测

在考虑通胀的情况下，预计合同期内某公司在该项目承担的权益勘探开发投资合计为114.3百万美元，具体投资时段见表2。

4.2.2.3 成本预测

在2011年单桶现金成本基础上作一定调整和测算，2012年至合同期末，考虑自2014年起通胀2.5％的情况下，后续总成本费用为10.70亿美元，包括操作成本、运输成本与管理服务费，平均单桶成本为62美元。

根据哥伦比亚财税体制［7］，石油开发项目涉及的主要税种有矿税、培训费、地面租金、开税、开发期延期费、石油暴利税（高价费）、资产税、废弃费、公司所得税等，财税框架如图2所示。

表2 某项目后续投资情况

图2 合同模式财税条款结构

4.2.3 基础方案价值

基于上述设、基础方案及哥伦比亚财税制度，应用DCF技术，建立NPV评价模型，基础方案的NPV价值为－0.09亿美元。根据该评估结果，项目的投资无法收回，应放弃投资。

4.3 项目实物期权价值

本项目2011年根据DCF方法决策时，NPV价值小于零，应该考虑放弃投资，但是从实物期权的角度看，由于项目接手时间短，项目组对项目价值影响因素的认知存在很大的不确性，所以估计的项目价值具有很大的不确定性。同时，目前投资项目价值处于浅度虚值状态，可以考虑取期权价值分析，通过改变投资路径，增加项目投资价值。结合该公司年度财务预算制度，考虑延迟一年投资的期权价值，即延迟期权的价值，待市场及项目经营信息进一步明朗后，再具体判断是否执行投资，该项柔性决策是有价值的。限于篇幅，用经典B－S模型计算延迟实物期权价值。

4.3.1 参数取值

4.3.1.1 波动率参数的取值

用B－S模型估价，关键是项目价值波动率参数的选取。应用本研究的成果进行参数计算。

首先根据敏感性分析，确定项目价值的关键影响因素为模拟用随机变量，这样可以做到抓大放小，提高估价效率。

对该项目敏感性的测试表明，油价、产量变化对NPV的影响最为敏感，且敏感程度较高，其次为成本、投资（图3）。由于项目处于开发后期，产量较落实，选取油价和成本作为关键随机变量进行蒙特卡洛模拟。

图3 某项目敏感性分析

然后应用水晶球软件，应用NPV模型，进行蒙特卡洛模拟。

1）油价分布：根据文献研究成果，油价的分布选取三角分布形态（图4）。由于项目处于北美，所以选取WTI为基础油价，整个项目取每桶85美元为可能的油价，最高120美元，最低70美元。

图4 油价三角分布

2）成本分布：由于进入时间较短，无足够的历史数据参考，无法拟合成本分布，所以选取适合数据较少情况下统计分析的三角分布。结合项目情况研究，A、B、C、D4个单位成本的最可能、最大值、最小值分别为每桶：51.29美元、64.12美元、70.53美元；30.75美元、38.44美元、42.28美元；70.41美元、88.02美元、96.82美元；39.33美元、49.16美元、54.08美元。成本分布的三角分布呈正偏态（图5），未来成本降低的概率大于上升的概率，会促使项目价值升高。

图5 分区块单位成本三角分布

3）NPV模拟值：使用水晶球软件进行10000次的蒙特卡洛模拟，得到项目均值为0.34亿美元，标准差0.71，这即是项目期权价值计算所用的波动率。项目的NPV价值模拟结果如图6所示，从图可以看出NPV大于零的累积概率是66.47％，大于NPV小于零时的累积概率，故看涨期权价值。NPV价值模拟得到的标准方差就是蒙特卡洛法模拟出的项目价值的预测波动率。

4.3.1.2 其他参数

项目开发投资现值、未来经营现金流现值来自于DCF模型，无风险利率取长期国债利率，期权期限根据该公司1年期财务预算制度取1年。

4.3.2 延迟期权价值

从NPV模型及蒙特卡洛模拟，可以得到期权计算的参数，输入Excel下开发的B－S期权模型，得到期权价值为0.24亿美元。

4.4 项目价值

NPV模型估价该项目的基础方案价值是－0.09亿美元，不确定环境下决策柔性的延迟期权价值为0.24亿美元，考虑期权后项目总价值为0.15亿美元，因而认为该项投资不是放弃，而是可以延迟进行。决策标准更改后会产生不同的决策结果。

5 结论

实物期权的产生为投资价值的不确定性分析提供了新思路。该方法借用金融期权理论，将企业拥有的投资机会等同于一个买方看涨期权，设项目价值的波动服从某种随机过程，考虑企业根据环境变化及时更改投资策略的管理柔性，并利用金融期权定价理论求解投资的机会价值，从而对传统贴现现金流法的 “要么立马投资、要么放弃投资” 的决策设造成的项目价值低估进行了补充修正，提高了项目估值的科学性。

图6 蒙特卡洛模拟NPV结果

参考文献

［1］钟晶晶.中国石油对外依存度升至57％［EB/OL］.（2012－10 －25）.：//finance.ifeng. com/news/hqcj/20121025/7198096.shtml.

［2］Black F，Scholes M.The pricing of options and corporate liabilities.Journal of Political Economy，13，81（3）：637～654.

［3］Copeland T E，Antikarov，V.Real options：A practitioner’s guide，1st ed.New York：Texere.2001.

［4］郁洪良.金融期权与实物期权——比较和应用［M］.上海：上海财经大学出版社，2003：117～118.

［5］Damodarana A.The promise of real options.Journal of Applied Corporate Finance，2000，13（9）：29～44.

［6］Johnathan M.Real Option Analysis Course，2003，42pp.

［7］哥伦比亚公开招标网站（2010）.：//.rondacolombia 2010.

油气工业技术经济评价的原则

技术经济评价的目标就是为决策提供技术经济上的依据。评价服务于决策，又要结合项目的具体特征，寻找合适的指标与方法，以全面综合地反映项目带来的收益和项目之间的有效差别。从这一基本点出发，油气勘查开发项目的技术经济评价应坚持以下原则。

(一)阶段性评价与全过程评价相结合，以全过程经济效益分析为主

评价服务于决策，石油勘探开发全过程具有阶段性决策的特点。因而其全过程的各个阶段，即普查勘探、预探勘探、评价勘探、开发阶段都应作相应的技术经济评价。评价工作本身如同勘探工作一样，是一个随项目进展而逐渐具体、细致、准确的过程。在盆地普查的初期，根据生油岩体积法估算的经济储量其误差是很大的，甚至可能达到100%。同样，据此估算的开发投资精确度极不可靠。而在获取探明储量之后，各项目费用与收益估算就可相当准确了。因而，阶段性评价是必要的。同时，勘探的目的是获取商业性油气，勘探各阶段的投入只能在开发阶段实现收益。因此，尽可能在勘探开发的早期阶段对全过程的经济效益做出合理适度的评估，这具有战略性意义，而开发后的评价不仅可以全面总结勘探开发整个过程的经济效果，而且对于指导今后类似项目的事前评价工作的开展，提高各项参数估计的准确性具有重要的作用，应当予以高度重视。

同时，坚持阶段性评价与全过程评价相结合，也是适应油气勘查开发管理体制与运作机制改革的需要。随着油气储量的资产化管理，储量的有偿转让制度的建立与逐步推行，勘探公司独立走向市场；勘查各阶段的产出将直接表现为经济效益，从而将为阶段性经济评价创造更为有利的条件；而油气勘查开发企业完全走向市场，勘查各阶段可能将由不同的公司承担，投资主体与受益主体的不同，使得阶段性评价成为必要。

(二)技术评价与经济评价相结合的原则

油气勘查开发的技术经济研究的主要任务有二：第一，勘探开发的经济效果分析；第二，技术方案的经济优化。技术与经济的考虑同时出现在设计与评价两个阶段。只有在技术设计时，就考虑经济效果才有可能创造出提高效益的方案，为评价奠定基础；只有在经济评价中考虑技术的先进性与适用性，才能将经济效益优化建立在可行的基础上。通过技术与经济的结合，以达到技术先进条件下的经济合理，经济合理基础上的技术先进，追求技术与经济的协调发展与最佳组合。而且，油气勘查阶段的直接产出表现为对各种油气的地质认识、资料、图件与报告，其质量的差异，包括认识的深度、广度与可靠性，除了同研究人员的知识水平有关外，主要取决于勘探设计的优劣，在使用费用型指标衡量经济效果时，这种差异是不可忽略的，更何况设计的差别将成为影响最终经济效果的重要因素之一，如何影响经济效果到目前为止还难以准确地甚至是比较粗略地进行定量评估。因此，技术评价研究技术的先进性与适用性不仅仅是技术经济评价固有的内容之一，同时也是使油气勘探阶段经济评价建立在可比基础上的要求。加强技术的效果分析是技术经济评价工作的内容之一。

一个典型的例子是地震测线密度的合理性与经济性的技术经济评价。美国地质调查局通过对50个海上盆地的统计分析，发现大部分油田的直径为3.5km；且70%的储量都是在7000×104t以上的大油田中，15km以上的地震测网就可以控制储量在1500×104t以上的油田，由此可以确定地震测网密度的经济下限；另一方法则是通过对测网密度与发现构造数作统计曲线，其拐点处是测网密度的边际效益的上限，从而在质量与费用的权衡中找到了技术与经济的最佳结合点。

(三)定性与定量相结合，实物量与价值量相结合的原则

技术经济评价的本质要求是对勘探开发建设和生产过程中的诸多因素通过费用、效益计算，给出明确的综合的数量概念，从而进行经济分析和比较。然而，油气勘探项目由于受勘探程度的限制，对地质的认识有一个过程，一些经济因素如对潜在量未来工业开发的可能性，生态、环境及其对国民经济的意义等不能量化，不能直接进行数量分析，对此应进行实事求是、准确的定性描述，与定量分析结合起来评价。而且，在勘探早期阶段，技术方案，尤其是同一勘探地区不同方案之间的差别还难以用经济指标表达，只能反映到单纯的或带有部分经济意义的技术指标中；油气勘探开发的宏观技术经济研究和勘探史研究的滞后，也使得在勘探早期阶段对未来可能获得的油气的各种经济可能性还缺乏一套完整的有效的估计方法，投入产出关系难以把握，在实践中很大程度上取决于分析评价人员的经验、直觉与地质认识。这在风险分析中就表现得相当突出，因而坚持定性与定量相结合是必须要做的。同样，出于对油气勘探的最终效果难以估计的考虑，在阶段性评价中用实物量指标如储量、控制含油面积、圈闭构造数等直接指标可能更加准确可信，因为它不需要过多的定与推测。同时，勘探项目以探明地下为目的，勘探阶段不同，目的不同，所获得的成果也不同。况且，有些勘探项目纯粹只以解决某些油气地质问题为任务，并非以获取储量为目标，因而坚持价值量与实物量相结合也是准确评估技术经济效果与方案差别的客观要求。

(四)多目标综合评价的原则

石油天然气勘探开发项目注重投资效益，其追求的目标是多方面的，如投资少，周期短，见效快，效益好，风险低等。不同的公司在不同的经营形势下可能会各有侧重，小型勘探开发公司可能以投资回收期短、风险低为主要目标，而大型公司则追求长期的高平均投资收益率。在勘探资金短缺的形势下则更为重视投空率和吨储量成本的估计。各种经济评价指标，往往从各个不同角度反映经济效益，各种实物量指标则更是如此。勘探工作是多学科、多工种综合共同作用的过程，单项指标难以全面衡量勘探效果。因此，必须针对公司所确定的目标体系，选择能全面衡量其经济效果的指标体系进行综合评价。

决策分析是油气评价的必然延伸

油气勘探开发是一个投资巨大、周期较长和风险极高的巨型工程，在市场经济条件下，它是一种企业行为，任何失误哪怕是一个小小的失误都可能造成重大的损失，因此在勘探开发部署及实施过程中自始至终贯穿着“决策”。早年勘探开发主要是在丰富、地质条件相对简单、勘探开发难度小和成本较低的地区进行，决策者仅根据成藏地质条件分析即可作勘探开发部署。随着勘探开发的不断发展，勘探开发的重心逐渐向新地区、新层位和新油气藏类型转移。由于这些领域埋深大，地质条件复杂，勘探开发难度加大，成本迅速增高，所以开展科学而系统的决策分析，优选投资方向和部署方案，对于减少勘探开发风险，提高勘探开发成功率和经济效益、社会效益，具有重要的现实意义。西方石油公司把决策分析视为其生存和发展的“生命线”。由于种种原因，我国油气勘探开发领域直到80年代中后期才开始引入并应用系统的决策分析。随着我国经济体制向社会主义市场经济的转轨，以经济效益为核心的决策分析将在油气勘探开发中占有重要地位并迅速发展起来。

长期以来，人们只把油气评价理解为量估算，以往的评价工作也局限在解决有无油气、有多少和分布在何处等三方面的问题。显然，这种油气评价与勘探开发是相互割裂的，评价结果不能很好地为制定国家能源政策和进行勘探开发部署服务。因此，许多决策者认为评价只是一种数字游戏，没有多大现实意义。事实上，若评价工作不能为勘探开发部署提供科学依据，就失去了其意义。为了加强评价与勘探开发的联系，有必要重新定义油气评价概念，扩大其外延，将勘探开发决策分析包括进来，进一步回答怎样勘探开发和预期效益如何等问题。随着决策分析在勘探开发部署中的作用日益明显，专家们越来越认识到决策分析是油气评价中不可分割的重要组成部分，决策分析是油气评价在新形势下的必须延伸与发展。没有决策分析的油气评价是不完整的，不彻底的，只有在含油气性分析和量预测基础上进一步开展经济分析和决策分析才具有重要的应用价值，才能更好地为勘探开发部署服务。